竹润每周观察

【城投债周度总结】

发行规模方面，上周（2023.12.4-2023.12.8）的城投债发行量603.9亿元，较前一周561.8亿元环比上升，净融资额-299.7亿元。城投债净融资表现持续收紧，上周主要受新增发行规模上升影响，净融出规模有一定修复，较此前一周减少16.3亿元。发行成本方面，上周城投债平均发行利率为3.75%，较前一周大幅下行20bp。

整体来看，上周各地区城投债发行量涨跌不一，净融资表现整体不佳，仍处于今年低位水平；分地区看，上周一级城投债发行仍主要分布在江苏、天津、浙江等省市；净融资额为正的地区仅有辽宁、西藏、江西、北京等部分省市。

分评级来看，上周除AA+级以外，其余各评级城投债净融资规模均为负，其中AA+级净融资8.4亿元，较前一周-122.9亿元大幅回升，AAA级净融出规模持续走阔，其余评级无明显变动。交易所终止的城投债审批项目数量进步提高，项目通过数量明显下降，一级供给持续缩量，后续将持续关注城投平台新增债券融资的回暖情况。

图2. 各省份净融资情况

图3. 历史各等级净融资情况

【二级市场】

二级成交方面，上周高收益城投债市场成交总规模626.5亿元，较此前一周增加11.33%，收益率整体呈小幅上涨趋势。

从成交的地区分布来看，主要集中于山东、四川、云南和贵州等省市，总成交量均在50亿元以上。其中，山东和四川地区成交量最大，合计达312亿元，占市场总成交量49.79%，市场交易集中度较高。此外，山西、甘肃等区域成交量明显上升；吉林、湖南等区域成交量下降，市场交易情绪整体回暖。

从成交平均收益率来看，上周高收益城投债收益率整体下行，少数地区收益率上行。其中，河北、甘肃、江西等区域收益率上行；山西、河南、贵州等区域收益率下行。

图4.周度城投债高收益成交情况

【城投债市场回顾】

中共中央政治局于12月8日召开会议，分析研究2024年经济工作。此次政治局会议释放出积极信号，指出通过扩大内需、优化结构、提振信心，实现了2023全年经济回升向好；提到“稳中求进、以进促稳、先立后破”的整体政策基调，体现出进取性和稳定性相结合的政策要求。从7月政治局会议提出“一揽子化债方案”以来，始终注重防范化解重点领域风险，坚决守住不发生系统性风险的底线，从财政和金融两方面为债券风险区域注入流动性，缓释地方短期债务压力，降低市场对打破刚兑的激进预期。预计后续地方、中央和金融机构将继续协同合作，稳步推进化债工作。

本周内（2023.12.4-2023.12.10），山东省政府多次公告加大对区县的支持力度，利用好新增地方政府债务限额，予以积极财政支持，同时赋予县级更多资源整合使用的自主权，提升区域自身造血能力。青岛市财政局已公告称将加大对财力薄弱区市的帮扶力度，在全省一盘棋的理念下转移支付金额持续增加，稳妥防范化解区域风险。陕西省多家省级重要平台已与工商银行、农业银行等大行陕西分行达成战略合作协议，银行将持续赋能区域产业发展，服务好实体经济，为平台提供挖掘潜能、新增授信、优化债务结构等多方面务实合作，助力陕西省特色产业蓬勃发展。重庆市迎来了全国首笔“银团贷款”置换非标债务，此次银团由农行渝北支行牵头，共获批贷款6.068亿元，此次首轮投放落地5000万元，剩余的超5亿元银团贷款预计将于本月内全部投放落地。以银团低息带宽置换高息非标债务，随着贷款置换工作的逐步实施，重庆市的区域债务结构或得到优化，短期流动性压力或得到充足释放。

图5.城投区域舆情

2023/12/14上交所协议回购当日成交金额465.915亿元，成交笔数4196笔。成交期限主要集中在1M内，7D和14D为成交最大的两个期限，成交笔数分别2472笔与413笔，成交金额分别为310.200亿元与55.363亿元，占当日总成交的67%与12%。利率结构上，隔夜到1M，加权平均利率上浮1.2120%；成交量大的7D和14D，数据当天加权平均利率上浮0.8510%。

图6.2023.12.14 上交所协议回购成交情况

本周上交所协议回购成交活跃，7D和14D成为质押的主要期限。周一至周四，7D平均每日成交331.239亿元，14D平均每日成交73.215亿元，每日平均成交504.291亿元，较上周成交水平略微有所减少，但总体成交活跃。在固收策略中，推荐配置质押式协议回购该投资品种。

图7.周一至周四7D、14D及当日成交额

图8.主要指数周涨跌幅

转债方面，继续逢低加仓。转债近期连续小幅度收阳，如遇调整可择机加仓。虽然尚未看到向上合力，但上证指数在3000点附近不宜过度悲观，建议围绕债底附近均衡配置，享受行业轮动向上的同时，向下风险可控。

图9.可转债各指标一览

仓位方面，维持80%的仓位中枢，静待行情。组合以进攻为主，平衡型转债较多，行业上，目前不同行业相对转债的超额收益整体处于中等位置，没有极端情况出现，因此建议均衡配置，不去预测轮动方向。

【新债点评】

中能转债12月11日网申，4.00亿元，债项与主体评级为A+/A+级；近期转股价值约为97.35元，债底为69.92元，纯债价值较低，若全部转股对流通股本的摊薄压力为16.45%，摊薄压力较大。正股中能电气系输配电设备业规模企业，2023年前三季度，公司实现营收11.31亿元，同比上升29.89%，营业收入增幅较大，主要系传统配电设备收入稳定持续增长和光伏电站EPC业务取得快速发展，实现归母净利润0.28亿元，同比上升10.10%，盈利状况良好。公司PE(TTM)为80倍，处于较高水平，上市以来年化波动率为54.58%，股价弹性大。

一、市场整体情况

主要股指情况

12月4日至12月8日期间市场涨跌情况：上证指数下跌2.05%，深证成指下跌1.71%，创业板指下跌1.77%，沪深300下跌2.4%，上证50下跌2.99%，科创50上涨0.08%，北证50上涨8.22%，具体情况见下图：

图10.主要指数情况

北向资金

12月4日至12月8日期间，北向资金合计净流出58亿。从年初开始计算，截至12月8日，北向合计净流入约458亿。8月1日以来，北向净流出约1843亿。2020年至2022年，北向分别净流入2089亿、4321亿、900亿。

图11.北向净买入（亿元）

图12.北向今年以来净买入额（亿元/周）

融资融券余额

截止12月8日，两融余额16670亿元，一周减少26亿元。今年初，融资融券余额15451亿元，截止12月8日，增长1219亿元。8月1日以来两融余额增长876亿。今年下半年以来，两融资金和北向资金对市场的理解持续反向。

图13.融资融券余额

二、 行业情况复盘

行业涨跌情况

12月4日至12月8日期间，中信一级30个行业中，大部分行业周度连续调整。周涨幅大于4%的行业没有，涨幅第一的是农业（1.76%）。全周调整较多的行业是建材（4.25%），房地产在前一周下跌4.85%，上周周度继续下跌接近4%。

图14.12.4-12.8行业涨跌幅

三、一周要闻

12月8日，习近平总书记主持召开中央政治局会议，分析研究2024年经济工作是会议的一项重要内容。

12月7日，海关总署公布中国11月贸易数据，按美元计进口同比下降0.6%，低于前值与预期；出口同比上升0.5%，高于前值与预期。国家外汇管理局发布数据显示，截至11月末，我国外汇储备规模为31718亿美元，较10月末上升2.28%。12月9日，国家统计局公布11月CPI与PPI数据，其中CPI同比下降0.5%，PPI同比下降3.0%，均低于前值与预期。

财政部有关负责同志就穆迪下调我主权信用评级展望有关问题答记者问。财政部表示，对穆迪调降中国评级展望感到失望，穆迪的担忧没有必要；房地产市场下行给地方一般公共预算和政府性基金预算带来的影响是可控的、结构性的；中国经济具有巨大的发展韧性和潜力，长期向好的基本面没有改变。

江淮汽车公告，蔚来汽车受让公司公开挂牌转让部分资产，交易价格合计31.58亿元。

近期，中国银行党委、管理层及相关机构主要负责人积极走访绿城集团、龙湖集团、万科集团、滨江集团、新城控股、美的置业、星河湾集团、大华集团、金辉集团等多家混合所有制及民营房企，围绕深化银企合作、金融助力房地产市场发展进行一对一交流。

四、核心观点：

12月4日至12月8日期间，市场出现相较前一周更剧烈的调整，万得全A下跌2.02%。全周日均交易额8677亿元，交易额相比前一周增加，主要由于周五放量大跌，全天成交9700亿。由于主板赚钱效应很差，资金又涌向北交所。本周北向净流出58亿，维持流出的状态。

上周期间最重要的事件便是政治局会议。本次政治局会议出现了一些新措辞，“以进促稳、先立后破”，“适度加力、提质增效”，“要增强宏观政策取向一致性，加强经济宣传和舆论引导”等等。具体解读：

1. “以进促稳”表明政策仍会保持积极，稳健持续的经济增长仍是政策的重要诉求，合理预估5.0%左右的GDP增速仍有可能达成；

2. “先立后破”反映出对经济持续稳定发展的重视，稳定地产，三大工程会成为重要抓手；

3. 本次会议将“立”列于更重要的位置，在新旧增长动力内部结构性调整期间，要优先建立新的动能，再去改造旧动能，在转型过程中仍需注重平稳过渡。

由此可见，政策立意明确，不会简单走老路的基调，但政策有底线，对应到市场上，向上调整的弹性和空间亦是有限的，毕竟在当前宏观背景下，“立”的一面并非一蹴而就。眼下市场依旧受困于存量博弈的现状，主要还是在国内经济修复信心不足，大盘股没有预期，市场转向小盘股，热点炒作快速轮动风格依旧会维持一段时间，直到全球和国内宏观预期出现变化。

维持之前的观点，在美债和美元下行阶段，外部对市场的压力是减小的，但国内经济目前的不确定性的确不支持全面的上行，所以未来一段时间内，市场大概率还是会以主题投资为主。