竹润十月观察 | 云霞出海曙

月报

October

【城投债月度总结】

发行规模方面，10月份城投债发行量为3726.65亿元，环比减少14.17%，同比上升2.84%。净融资282.88亿元，较9月减少86.2亿元。发行成本方面，10月城投债平均发行利率为3.92%，较10月下行17个bp，降幅明显。受国庆假期影响，10月份城投债发行进度明显减缓，城投融资压力有一定回升。

分区域来看，10月一级城投债发行主要分布在江苏、浙江、山东、天津等地区，大部分地区发行量都有所下降。

从净融资角度来看，10月大部分地区净融资表现均不及9月水平，最高单省净融资规模仅超100亿元；净融资为正的省份中，山东、重庆、北京、江苏表现最优，净融资规模均在50亿元，发债大省表现出较强的区域融资能力；云南、宁夏、内蒙古等区域表现也持续较佳，区域融资环境得到改善；陕西、天津、湖南等地区净融资为负，债务偿还量远大于新增发行量，关注区域融资修复情况。

分等级来看，10月城投债发行主要以AAA和AA+级为主，其中AA+级发行规模占比超50.0%；AA-级及以下的弱资质城投发债表现不佳，其中AA-级城投债净融资连续5个月为负，弱资质区域发债能力有待提升。

图2.各省份净融资数据

图3.2023年等级净融资情况

【二级市场】

二级成交方面，10月城投债交易依旧活跃，收益率呈小幅上行趋势。

从成交地区分布来看，10月成交活跃地区主要集中在江苏、山东、浙江等区域，成交规模均超1900亿元，其中江苏交易最为活跃，成交规模超3000亿元。从高收益成交较多的城投债地区分布来看，主要集中在贵州、山东、云南等区域，其中贵州和云南城投债平均收益率均处于6.5%以上。黑龙江、内蒙古、海南等区域成交量仍然较少，月成交规模不到20亿元，警惕交易时的流动性风险。

图4.周度城投债高收益成交情况

【城投10月观点】

进入10月，随着增量政策工具的落地，债市进入了信用修复阶段，在“一揽子化债方案”全面落地过程中，城投债市场情绪仍维持不错的状态对城投债短期信用风险的担忧逐渐缓和。我们认为，在政策没有明显转向的前提下，城投的信用风险仍整体可控。

各地特殊再融资债持续发行，截至目前（2023年11月1日），全国已有26个省市公告发行特殊再融资债，包括内蒙古、天津、辽宁、重庆等，发行总额已达到1.1万亿元，其中内蒙古、云南和天津发行额度均超千亿。过去三年的两轮特殊再融资债发行规模分别为6278亿元和5042亿元，分别历时10个月和9个月。与前两轮相比，今年10月启动的特殊再融资债发行规模更大、节奏更快，仅单月发行量就已经超过前两轮的总量。再融资债的置换工作将有效缓解地方政府短期债务问题，这将对地方城投债的估值修复形成进一步支撑。我们也将坚守底线思维，始终警惕弱资质主体化债利好不及预期情况下，城投债收益率回调的可能性。

回顾历史几轮特殊再融资债发行期间可以发现，债务置换的时点与城投债提前兑付的高峰基本对应，特殊再融资债的重启或将使债券提前兑付量有所增长。自今年10月以来，随着新一轮特殊再融资债的启动，已有部分地区城投债开始提前兑付。从目前的统计数据来看主要集中于优质区域的区县级平台和尾部区域的省市级平台，与2021年的情形有几分相似，后续是否会引发新一轮城投债的提前兑付潮也值得我们关注。

10月另一件债市高度关注的就是万亿特殊国债落地，落地速度及发行规模均超预期，超额供给或将对利率中枢造成上行压力。增发国债使今明两年赤字联动提升，一定程度上也印证了中央扩大内需的决心，加码推动基础建设支出的支持力度，预计后续财政政策有望进一步发力，将对明年经济增速起到提振作用。

后市来看，万亿特别国债，叠加万亿特殊再融资债，或将对四季度政府债券供给造成较大压力，对资金面形成一定扰动。我们将重点关注央行是否会降准或加大公开市场投放操作来配合释放流动性，同时不排除通过降息压降实体融资成本，宽货币走向如果确定，短端利率将迎来下行趋势，短久期策略依旧存在较高的性价比和交易性机会。

截至10月31日，本月共计17个交易日，上交所质押式协议回购总成交额7,056亿元，成交数72,740笔，日均成交415.107亿元，成交数4,278笔。从每周的成交形态上看，成三角形，即每周二为一周成交最高的交易日。总的来说，本月质押式协议回购成交规模比较活跃。

图5.2023年10月 上交所协议回购成交情况

从各期限看，无论是成交笔数还是成交总额，7D和14D都是本月质押式协议回购的主要成交期限，7D和14D在本月成交额为4,253.304亿元和1,668.065亿元，分别占成交总额的60%、23%。

图6.各期限成交金额汇总

图7.各期限每日成交金额

图8.各期限每日成交笔数

图9.可转债各指标一览

仓位方面，市场低位增加的仓位已经贡献了部分择时收益，当前阶段考虑部分止盈，回到仓位中枢。结构方面，依旧以平衡型转债为主，谨慎看好正股市场。此外，10月底三季报披露完毕后，会根据正股业绩情况进行一定的调仓。

【新债点评】

本周无新债网申。

一、市场整体情况

主要股指情况

10月期间市场涨跌情况：上证指数下跌2.95%，深证成指下跌2.43%，创业板指下跌1.78%，沪深300下跌3.17%，上证50下跌3.81%，科创50下跌1.51%，北证50下跌7.11%，具体情况见下图：

图10.主要股指情况

估值分位数

截至10月末，各大指数过往10年pettm估值分位：上证指数（21.23%），深证成指（20.49%），创业板指（1.03%），沪深300（18.69%），上证50（46.74%），科创50（7.43%），北证50（20.87%），中证500（18.07%），中证1000（23.95%），市场经历10月最后一周比较明显的上涨之后，所有重要指数百分位都明显上移。

北向资金

10月期间，北向资金合计净流出447亿元。从年初开始计算，截至10月，北向合计净流入约584亿。8月1日至10月31日，北向净流出约1719亿。2020年至2022年，北向分别净流入2089亿、4321亿、900亿。

图11.十月北向净买入

图12.北向今年以来净买入额

融资融券余额

截止10月31日，两融余额16323亿元，本月增加417亿元。今年初，融资融券余额15451亿元，截止10月31日，增长872亿元。从两融余额能看到，自从融资担保比例下调以后，整体还是稳健增长。

图13.融资融券余额

二、行业情况复盘

行业涨跌情况

10月期间，大多数行业均收跌。周涨幅大于2%的行业为电子（4.43%）、汽车（2.41%），跌幅大于6%的行业分别有建筑材料（6.78%）、房地产（7.27%）社会服务（8.12%）、美容护理（8.16%）、通信（9.09%）。10月最后一周在几个超预期利好催化下，市场出现大幅反弹，但即使大部分行业都有修复，整体的10月跌幅依旧惨烈，电子和汽车行业更多还是在炒作华为产业链思路下月度有一定的涨幅。

图15.各行业过往10年pe百分位

三、要闻汇

当地时间10月27日，美国总统拜登在白宫会见到访的中共中央政治局委员、外交部长王毅。王毅表示此次访问的目的就是同美方沟通，切实落实两国元首重要共识，在重返巴厘岛基础上，面向旧金山，推动中美关系止跌启稳，尽快回到健康稳定发展轨道。一个中国原则和中美三个联合公报是两国关系最重要的政治基础，必须排除干扰，切实维护。中方重视美方希稳定和改善对华关系。

28日晚，以色列战时内阁在特拉维夫举行新闻发布会。以色列总理内塔尼亚胡表示，随着27日晚更多以色列地面部队进入加沙地带，针对巴勒斯坦伊斯兰抵抗运动（哈马斯）的第二阶段作战已经开始。他表示，进行地面进攻是战时内阁和安全内阁一致做出的决定。内塔尼亚胡还表示，扩大以色列国防军在加沙的地面行动不会妨碍解救被扣押人员。

据央视《新闻联播》消息，10月24日免去李尚福的国务委员、国防部部长职务。免去秦刚的国务委员职务。免去王志刚的科学技术部部长职务；任命阴和俊为科学技术部部长。免去刘昆的财政部部长职务；任命蓝佛安为财政部部长。

24日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，明确中央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，以支持灾后恢复重建、提升防灾减灾救灾能力。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。

10月23日晚，中央汇金投资有限责任公司（以下简称“中央汇金公司”）发布公告称，当日买入交易型开放式指数基金（ETF），并将在未来继续增持。

10月24日，上海金山区出台的人才安居政策提出，符合一定条件的非沪籍人才，在上海缴纳社保或个税3年以上、且在上海无住房的，可购买一套房，同时购房资格由居民家庭调整为个人。

《广州市城市更新专项规划（2021-2035年）》《广州市城中村改造专项规划（2021-2035年）》日前经第四届广州市规划委员会地区规划专业委员会第十四次会议审议通过。其中，最为引人关注的是，提出“优化成本核算与征拆标准，探索房票安置政策机制，拓宽城中村改造资金支持渠道等策略，破解城中村改造难题，提升改造效率”。据了解，广州此前城中村改造的补偿方式，主要以回迁房补偿为主，现金补偿为辅，“房票安置”是第一次出现在官方文件中。由此，广州也成为首个明确提出“探索房票安置政策机制”的一线城市。

四、市场观点

10月期间，由于国庆长假缘故，只有三周左右的交易时间，市场前两周快速下跌，最后一周的周一更是大幅下跌，直到超预期的1万亿国债的重大催化以及汇金公司增持etf的消息叠加，市场终于在最后4个交易日走出持续反弹。最后一周日均交易额8400亿元，相比前两周还是有较为明显的放大，周五市场更是放量大涨，全天赚钱效应非常强。上证指数也再次回到3000点以上，本次收盘在3000点下的日子持续了5天。本月北向流出额度依旧很大，不过最后一周只是小幅流出，在周五更是全天净买入46亿。

上周周报中回溯了过去几个月的宏观数据变化，但市场走势却极度糟糕，我们认为这既包含场内资金风控止损导致的短期踩踏现象，也由于大家对经济基本面依旧信心不足。客观来讲，经济的确也处于一个缓慢修复过程中，但宏观数据中的确是能看到一些不足之处，因此，部分投资人仍然会有忧虑和担心。但市场短期放量快速下跌后，叠加积极催化，在本周市场的反弹显然是超预期的，整个过程我们认为更多是一种预期的纠偏，经济基本面不至于那么悲观。本轮反弹在结构上来看，跌幅较深板块反弹力度更大，也能反映出资金做多信心不足。

11月15日apec峰会在旧金山举行，在此之前或许市场将保持偏震荡格局，如果中美关系依旧看不到实质性好转，市场对后续行情的预期也将重新调整。

后续美联储12月再次加息的概率虽然大幅上升，但对a股的边际影响在减弱，更需要关注的是之前提及过的“美债利率维持高位较长时间”，这是对股票资产中长期估值产生最直接影响的因素。明年上半年经济持续修复，即使依旧恢复较慢，但只要美债利率确认拐点，a股理论上也应该会有一波估值修复行情。国内q4的整体经济运行情况应该是继续修复过程中，期间可能会有结构上波折，但总体向好，唯一需要高度关注的还是地产行业的企稳情况。